十年消费老司机周晨:如何在大消费赛道把握投资机会

发表于:2020-07-01 来源:广州皮肤管理

来源:中国基金报

2020年以来,在A股市场,大消费不再是白酒股的独角戏,海天味业、绝味鸭脖、良品铺子、妙可蓝多等细分消费行业企业,上演着持续爆发力。消费升级趋势下的投资机会,是近几年最稳妥、最炙热的投资土壤。

国泰君安资管高级投资经理周晨,从2010年开始,已经在大消费研究领域深耕十年。

从一名优秀的研究员茁壮为投资经理,周晨历经了从“煤飞色舞”年代,到小盘股群魔乱舞,再到核心资产估值重构的有所不同时期。十年的执着与坚持后,周晨逐渐被磨练出了大消费领域的“老司机”。

投资选股:如何擒超级牛股

捕猎牛股,是件令人兴奋的事儿;偶遇牛股,更不会有中彩票的幸福感。

不过天上掉馅儿饼的事儿,总是凤毛麟角,擒牛的背后是长期扎实的研究、前瞻的布局和持续的跟踪。

2018年A股泥沙聚下,周晨于3300多家上市公司中捕捉到了当年逆风而上的牛股,而这只超级牛股也沦为国泰君安资管权益产品在2018年需要赢得较小回撤的助力之一。

对于这只牛股的挖出,周晨坦言则是始自于2017年打开的核心资产估值重构。而作为A股核心资产中的重点行业,白酒行业将近进一步加快下行。

2017年初,辨别白酒行业时,周晨找到有家上市公司表面看起来是农业股,但进一步拆解找到,公司养殖、白酒、房地产等多项业务都涉足,业务构成比较复杂。

但是从盈利上看,只有白酒业务是利润主体,其他业务亏损较多,所以这家公司实际上是支白酒股。与此同时,二级市场上,五六倍PB的白酒股遍地都是,而这家公司的PB却长期绵延于两倍左右,显著处于严重低估状态。

在周晨眼中,价值低估无法沦为重仓股权的唯一理由,还要取决于公司未来成长的确定性。

于是周晨立即在全国展开实地调研,并和各地经销商了解其销售情况、品牌策略和产品策略。她了解到,该公司白酒产品对经销商而言有足够的盈利空间,周转率也很高,因而经销商自身去引的动力很足。当时,低端白酒并没全国简化的品牌,该品牌未来具备很好的市场想象空间。

慢慢地,2017年三、四季度,该上市公司除北京主战场外,其他的外部地区扩展有显著变化,销售务实增长,产品也展开升级,这让周晨给与增持的理由也有了更多的底气。

转入2018年,周晨开始持续追踪模式:与各地经销商维持每2-3个月的密切互动,持续了解销售情况,进而顺利在2018年将市场超级牛股成功擒。

过去十年,还包括牛股在内的选股自然也是日常功课。而在国泰君安资管内部设立的金股奖、银股奖中,周晨已是常客。

投资仔细观察:消费来源于生活

研究其实实时都在生活中,消费研究更是如此。生活中周晨,也是个有心人。

出差时,她常常去逛当地餐馆和商场,观察客流、打折情况、超市货架数量、甚至是地推人员的展现出;聚会时,了解亲朋好友对各个白酒品牌的评价;居家时,则会跟着美食视频研究一下最新的调料。

以调味品为事例,尽管电商销售模式在消费行业的渗透率持续提高,而调味品还是以线下消费为主,除经销商外,大型商超等终端渠道仍是观察的重点。

在周晨看来,调味品整体品类货架总量相对相同。如果排面数量增加了很多,要看看它是阶段性的广告宣传活动,还是减少了一些新品。

如果某个公司货架排面数量的减少不仅仅是一个地区的,而是全国性铺开,基本上可以预期公司后面新品可能上量会比较快,对公司整个收入不会有一定拉动起到。

但是如果折扣力度特别大,周晨也往往会在心里也会打个问号:收益减少了,公司利润不会会差一点?

如果商品都是邻近保质期,基本上可以指出之前的销售不是特别好,都压在经销商的库存里了。

这些都会是周晨侧面实地验证的仔细观察角度,最终不会看见在行业内部,哪些品牌的竞争力在变为,哪些在变弱。

最近在新冠肺炎停工后,身边不少同事购买了一家上市公司推出的加热饭盒,又引发了周晨注意。她开始做起了功课:研究一下公司各个方面,是不是竞争壁垒,是阶段性的爆发,还是说具备持续性……

投资策略:

行业、公司和管理层都无法较少

从研究员到投资经理,坚持自下而上选股策略的周晨在人组搭起上也有自己的点子,那就是好行业、好公司和好管理层都必不可少。

首先,好行业必须符合三个方面:好增长速度、好格局和好趋势。一个不俗的行业,首选需要需要符合年均双位数的增长,最差能有15%。其次就是好格局,好格局比增长速度更为重要。在这个行业里不能大家都是星星,也有要月亮。通常情况下,预示行业集中度提高,若行业整体10个点的快速增长,那么龙头公司不会有更高的收入快速增长。最后,好行业必须要符合整个消费升级趋势的大背景。

划界范围后就是滚公司。就消费品而言,要看品牌力、产品力、渠道力三个方面。由于公司在行业里面的竞争优势有所不同,各个行业可能侧重点不一样,比如高端白酒品牌更最重要,然后中低端白酒有可能渠道相对更重要。当然跟财务指标相对照也很最重要。

最后就是管理层能力,在周晨看来,管理层能力强劲、负责任、兢兢业业的工作态度,才能长期的保持公司在行业里面的竞争优势。

从海外的经验结合国内的发展情况来看,消费在整个GDP的占比无疑不会之后提高。中国有14亿人口的基础,各个消费领域、各个细分行业发展空间都很大。

从投资的方向来说,顺应经济发展的趋势,着眼消费升级和生产升级两个领域,未来中长期需要取得比较好的投资回报。

和很多投资人士一样,周晨也很讨厌巴菲特。不过,她讨厌的原因则是有所不同,不是因为其杰出的业绩,而是巴菲特能够做始终坚决自己的投资理念,在自己投资框架之下做到决策,不不受其他因素的阻碍,还包括这次对于航空、油气的售出决策。

对话周晨:

关于大消费热门答案都仅有在这儿了!

1. 牛股海底捞、绝味等股价持续下跌的逻辑是什么?

周晨:这两个行业我实在有共同点,行业空间大,增速也还不错,差不多有两位数。过去,我们经常会看到有一些品牌有一段时间很火,然后过一段时间可能也就销声匿迹了,所以未来快速增长的持续性很最重要。

我们4月份调研时找到,各个地方的海底捞已经开始出现排队现象,这指出消费者对海底捞品牌的追求和认可。年报数据也表明,2019年全年店铺数量较2018年快速增长了60%,但它的翻台率只下降了一点点,也就是说它后面的开店的空间其实还有不少,未来公司增长确定性就更强了。

整个餐饮行业里面的龙头公司确实有一些比较大的进步,尤其是在供应链管理上,比如说中心工厂的创建,像绝味这种,做到每日仓储,保持每个店产品的新鲜度,这种事情有可能只有行业里面的龙头公司能够做。它们在行业里面的竞争优势和竞争壁垒相对来说更加确定,然后你就不会找到大家都给了非常高的一个估值。

2.啤酒行业的青啤股价创出新高,背后的逻辑是什么,行业格局再次发生改变吗?

周晨:我觉得源自两方面:啤酒行业格局恶化和产品品质升级。

过去行业前几名市占率都比非常低,且差别不是那么大,很多时候都是通过低价来守住份额。现在,行业首位的华润市场占有率已超过30%,互为较后面二三名间的差距冲破,行业开始从要份额改向要利润,竞争白热化程度减弱。其实啤酒本身毛利率是非常低的,竞争放缓之后费用减少,利润率就不会有很显著的提升。

另外,行业内公司的策略有所转变,顺应个性化、品质化产品需求的趋势。当然,这种行业趋势下,不是每一个公司都能充分受益,还要看公司内部的产品策略、销售策略和执行力,是否合乎这个趋势才讫。

所以类似于啤酒的行业格局本来已经比较稳定了,行业前几名从追赶份额改向执着利润,那么很快盈利就可以从利润表反映出来。

3. 以珀莱雅为代表的国产化妆品销售疯狂,是销售行业模式改变引起回暖吗?

周晨:化妆品行业每年增速比较稳定,2012年行业之前的增速是15%~25%,之后增速有所上升,但仍在10%以上,期间回升是预示着百货渠道的调整。

2010年,化妆品行业电商销售模式开始慢慢兴起,电商渗透率每年逐步提高,目前已有25%左右。现在3C的渗透率大概已到40%,未来化妆品行业的电商渗透率还不会上升。化妆品不太需要像衣服那样先试穿,然后才不会去卖。

我个人对国产化妆品的增长速度还是比较悲观的。从消费情况看,我国主力消费人群为20~40岁,随着年龄的提升,对产品有更强的功能需求,消费的价格也不会更高,从市场需求的角度考虑,化妆品行业还是需要之后增长的。现在的90后、00后群体很注重皮肤管理,相比之前一代人,在化妆品这方面的支出更多。

4.洽洽食品、妙可蓝多等细分行业个股彰显高估值,否已低估?

周晨:很多消费细分领域经常出现了高速的快速增长,这可以分为两类,一类是供给端建构新的产品的推出,比如说奶酪棒、低酒精饮料等;另一类是销售渠道的变化,比如我们说道的坚果,产品其实变化不大,市面上产品也很多,但是由于技术进步,供应链、销售方式都经常出现了相当大的变化。归因于下来背后根本是顺应了消费升级的趋势。所以我们不能简单看静态的估值高就是低估了,而是看高估值背后说明了的长期快速增长潜力是否和当前的估值给定。此外,随着机构投资者占比越来越多,特别是海外投资者占比提升,国内权益市场划入全球定价体系,我们的标的也会拿去和海外的公司去比较,定价的标尺也随着投资者结构的变化而动态进化。

5.梦洁股份与薇娅的战略合作,如何来看这种网红商业模式?

周晨:这是一个商业模式的改变。对家纺行业而言,产品的同质化强劲,品牌的区分度也不是很高,公司销售模式中渠道的自由选择相对来说比较重要。

目前来看,整个行业的增长速度有可能放缓,具体这个合作模式没有任何的壁垒,具有可拷贝性,对公司、行业的影响现在还显出不出来。这种非常新兴的事物有可能沦为政治宣传传统的导火索,也有可能仅仅是擦过夜空的流星,所以我们目前只能多多跟踪,观察体会。(CIS)

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